申洲国际 2026年半年报前瞻：多重阻力；下半年环比改善 - 维持‘增持’评级

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中国 证券研究

2026 年 8 月 5 日

申洲国际

2026 年半年报前瞻：多重阻力；下半年环比改善 维持“增持”评级

我们预计申洲国际 2026 年上半年销售额同比下降低至中个位数百

分比，主要受彪马和耐克的拖累，部分被阿迪达斯以及安踏、李

宁等本土品牌的强劲势头抵消。我们预测毛利率将同比下降 2-3

个百分点，这是多重阻力所致，包括：1）关税分摊；2）2 季度原

材料价格上涨——进行转嫁需要时间；3）汇率波动。随着非经营

性收益减少，我们预计 2026 年上半年盈利将同比下降约 30%。展

望下半年，我们预测订单将环比改善，原因是我们认为公司在核

心客户中的钱包份额将进一步扩大（尽管趋势各异），客户情绪

有望改善，且基数下降。我们预计下半年销售额/盈利将增长

10%/13%，较上半年低至中个位数/30%左右的同比降幅改善，这

应将推动该股估值上调。维持“增持”评级。

增持

2313.HK, 2313 HK

股价（2026 年 8 月 5 日）： 42.98 港元

▼ 目标价（2026 年 12 月）： 70.00 港元

之前（2026 年 12 月）： 81.00 港元

证券研究报告

消费品

证券分析师: 姚倩 AC

(86-21) 6106 6277

登记编号: S1730521050001

证券分析师: 樊荣

(86-21) 6106-6294

登记编号: S1730522070002

摩根大通证券（中国）有限公司

• 竞争优势保持完好：我们看好申洲国际：（1）海外产能持续扩

张；（2）有机会获得核心客户的市场份额，并稳步与新客户建

立关系 ；（3）持续关注 ESG 和自动化，推动可持续增长；（4

）海外产能本地化。我们将 2027-2028 财年盈利预测下调 1416%，以反映宏观不确定性。我们截至 2026 年 12 月的目标价降

至 70 港元，对应 17 倍 12 个月动态市盈率。

• 核心客户实现韧性增长，尽管终端市场趋势好坏不一。阿迪达

斯（由刘李聪覆盖）及优衣库（由村田大郎覆盖）在 2025 年合

计占申洲国际销售额的 50%，仍是主要增长驱动力：阿迪达斯

于 7 月 30 日公布 2 季度服装业务增长 35%，并将全年销售额指

引（不含外汇影响）上调至 9-10%（此前为高个位数）；优衣库

于 7 月 9 日公布 2026 财年 3 季度（3-5 月）增长 22%，并将全年

销售额指引上调至 17%（此前为 15%）。相比之下，耐克（由

Matthew Boss 覆盖）需求持续疲软，于 7 月 1 日将 2026 年收入

展望下调至低至中个位数下滑（此前指引预测低个位数下滑）

。彪马（由刘李聪覆盖）2 季度销售额低于预期，同比下降 9%

，但仍维持 2026 财年低至中个位数下滑的销售额指引。总体而

言，我们预计申洲国际 2026 年订单将受到阿迪达斯低至中双位

数增长、优衣库中高个位数增长、以及安踏、李宁和露露乐蒙

稳健增长的推动，同时部分被耐克和彪马的下滑所抵消。

重要变更（财年12月份结束）

调整后的每股收益 26E (元)

调整后的每股收益 27E (元)

风格敞口

资料来源：风格敞口数据源自摩根大通全球市场策略团队；其他所有图表中的数据均为公司数据或摩根大通估算

分析师声明及重要披露，包括非美国分析师披露，见第 5 页。

旧

4.01

新

3.46 -13.8%

4.49

3.78 -15.8%